Hace unos días discutía con mis colegas las causas de la baja rentabilidad de estrategias que funcionaron bien durante largos períodos pero que, desde 2014, están teniendo un comportamiento muy por debajo de lo esperado. No es el típico proceso de degradación y ruptura de sistemas. Se trata de algo más profundo y estructural que afecta a los mercados más líquidos: El imparable aumento del ruido.

 Un mercado puede estar en rango o en tendencia. Cuando la tendencia es larga y nítida el nivel de ruido o aleatoriedad en la en la microestructura de las formaciones de precios tiende a disminuir y, al revés, en las fases laterales el mercado es más aleatorio o ruidoso. Pero lo que estamos observando ahora es algo relativamente nuevo: Incluso con tendencias prolongadas el ruido a escala intradiaria va en aumento. Esto es desastroso para la mayoría de los sistemas ya que limita enormemente su capacidad de capturar las tendencias y provoque que los stpos salten a cada momento.

 Vamos a ilustrarlo aplicando el indicador de Hurst a varios mercados. Como ya hemos explicado en otros artículos, cuando el valor de H desciende y se aproxima a 0,5 la serie de precios muestra mayor aleatoriedad o ruido. Por el contrario, valores por encima de 0,5 y en aumento, indican un movimiento más persistente o tendencial. El comportamiento antipersistente u oscilatorio  (H<0,5), que sería idóneo para las lógicas anti, no suele ser frecuente en las series de precios ni ocurre durante períodos prolongados.

 También hemos visto en otros artículos que existen mercados más fácilmente tendenciales, en los que predominan valores medios de H entre 0,53 y 0,55 (FGBL, FTI, FIBEX) y mercados con valores medios más bajos (ES, FESX) que son más propicios para las lógicas tipo mean reveresion (MR).  Por tanto, más que el valor medio absoluto del exponente, que caracteriza el tipo de mercado, lo que nos interesa analizar es su evolución en largos periodos y los puntos de inflexión en los que la pendiente pasa de positiva a negativa. Veamos algunos casos:

1.- E-MINI S&P 500 (ES)

Este es el prototipo de mercado maduro, con una horquilla bid-ask muy cerrada y un volumen altísimo durante toda la sesión. El valor medio de H es de 0,51 y no ha hecho más que bajar en los últimos años. Las tendencias son cortas y el nivel de ruido es más elevado en el horario regular (RTH) y disminuye durante la noche. De este modo estamos ante un mercado en el que funcionan mejor, al menos en intradía, las lógicas MR. La siguiente imagen ilustra con bastante elocuencia la situación actual:

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La tendencia alcista de fondo iniciada en 2009 se prolonga hasta mediados de 2015. Durante 2012 y 2013 el indicador de Hurst no para de subir, hasta alcanzar un pico de 0,62 en Febrero de 2014. Pese a que la tendencia alcista sigue intacta, el valor de H comienza un progresivo descenso. Al aumentar el ruido, los sistemas tendenciales que en años anteriores iban de maravilla van teniendo más "fricción" y  retornos más flojos. Hacia mediados de 2015 el exponente cae por debajo de 0,5 entrando en terreno antipersistente y dificultando al máximo cualquier abordamiento tendencial.

2.- EURO STOXX 50 (FESX)

En este mercado hay incluso más ruido medio que en el ES. El valor de H durante los últimos 15 años es de 0,509. Próximo, por tanto, a la aleatoriedad. Por este motivo las lógicas de reversión a la media también funcionan de maravilla en el FESX. Igual que en el caso anterior, aunque la tendencia alcista se prolonga hasta bien entrado 2015, a mediados de 2014 se produce un punto de inflexión en el que el indicador de Hurst alcanza su valor máximo y empieza a retroceder. Desde entonces, y como podemos ver en el gráfico inferior, este índice sigue instalado en la zona de ruido.     

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3.- FUTURO DEL DAX (FDAX)

Si bien el FDAX es un producto históricamente más tendencial y con un valor medio de H relativamente alto (≈0,531), su proceso de degradación sigue la pauta de los dos anteriores mercados: Tras alcanzar el exponente un pico en 0,62 no ha parado de caer desde mediados de 2014. La pauta tendencial desaparece en horario regular y la capacidad de generar beneficios mediante lógicas tendenciales cae en picado.

Curiosamente los huecos entre sesiones siguen teniendo un fuerte sesgo alcista que permanece en la actualidad. Por otra parte, las lógicas MR no son efectivas en este mercado, ni siquiera en los últimos años, ya que el tiempo que permanece H en valores próximos a 0,50 es mínimo. Eso sí, la zona de ruido o degradación de las lógicas tendenciales empieza a apreciarse antes (H<0,55), como podemos ver en el siguiente gráfico:

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4.- FUTURO DEL IBEX (FIBEX)

Los mercados poco líquidos muestran una pauta de degradación diferente: Raramente se sitúan en valores muy bajos de H y, si lo hacen, es en intervalos muy breves. Esto implica que al haber menos ruido medio ((≈0,545) son productos más fácilmente abordables mediante lógicas tendenciales.

Con todo, desde mediados de 2014, observamos una acusada transición de fase hacia valores extremos de H que colocan a este índice en la zona de ruido, reduciendo al máximo la posibilidad de generar alfa con sistemas seguidores de tendencia.

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5.- FUTURO DEL BUND (FGBL)

El futuro del bono alemán a 10 años es un producto enormemente líquido y con un deslizamiento medio muy pequeño, por lo que siempre ha sido  idóneo para un abordamiento sistemático.  Históricamente es un producto tendencial, con un valor medio de H bastante alto (≈0,536) y un rango efectivo relativamente pequeño,  por lo que estadísticamente no es un mercado propicio para la reversión a la media.  Por tanto,  el incremento del  ruido o  aleatoriedad durante los últimos años dificulta al máximo  cualquier aproximación lógica, tanto tendencial como antitendencial.

Este mercado ha pasado por tres marcoépocas que se han sucedido muy deprisa:

-  Antes de mediados de 2012 teníamos una etapa larga, estable, tendencial y con altos valores de H.

-  Desde la segunda mitad de 2012 y hasta finales de 2013, aumenta el ruido debido a la inestabilidad producida por las políticas monetarias del BCE y las sucesivas QEPs.

-   Durante 2014 y hasta la actualidad se produce una tendencia alcista del FGBL provocada por la inestabilidad mundial y la utilización la deuda pública alamana como  valor refugio, lo que sitúa el bund en rentabilidades inéditas, próximas a cero.

 

Tal y como ilustra el gráfico, el último tramo alcista del FGBL, iniciado a finales de 2013, se despliega en dos etapas: Tendencia clara, acompañada de una disminución del ruido y un progresivo incremento del valor de H.  En enero de 2015, se produce el punto de inflexión y el valor de H decrece rápidamente hasta llegar a 0. Tras una breve y abrupta caída de más de 10 puntos,  el FGBL inicua un nuevo movimiento alcista,  pero con niveles más altos de ruido ya no es fácil generar beneficios consistentes con lógicas tendenciales y micro-tendenciales que funcionaron de maravilla en el pasado.

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Resumiendo:

-  Existe una relación bastante clara entre ruido y retorno.

-  El ruido medio de los principales mercados no ha parado de aumentar desde 2014.

-  La inmensa mayoría de los programas sistemáticos funcionan mucho peor en marcoépocas de ruido elevado, incluso si existe una clara tendencia de fondo.

-  No conozco técnicas efectivas que permitan filtrar eficientemente el ruido o hacer que trabaje a nuestro favor.

-   La única técnica que puede contribuir a mitigar el drástico impacto del ruido sobre el retorno es la construcción de portfolios bajo el criterio de máxima diversificación; en mercados y estilos de inversión. 

Andrés A. García.

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