Desde que en 1993 comenzase a cotizar el mítico SPY, la irrupción de los ETFs en los mercados financieros se ha convertido en un fenómeno imparable cuyas  cifras abruman: más de 10.000 productos cotizados que mueven unos 3’5 billones de dólares y un crecimiento a escala mundial del 28% al año. A este éxito contribuyen sus dos características clave: sencillez y diversidad.

La operativa con ETFs es tan sencilla y fácilmente comprensible como pueda ser la compra de acciones de cualquierempresa. Al comprar acciones de un ETF adquirimos una participación en la carterade activos del fondo cotizado. De este modo, si compramos una acción del QQQ,estamos invirtiendo $142,34 (precio del 05/06/2017) en una cesta de valores quereplica la composición del NASDAQ-100. Como se puede apreciar, el potencialdiversificador es máximo ya que, con muy poco dinero, estamos invirtiendo engrandes índices, sectores específicos de la economía, mercados emergentes,divisas, bonos, materias primas o cualquier otros subyacente imaginable.   

Veamos un ejemplo:

Con un capital modesto de $10.000 queremos construirun portfolio de perfil conservador que invierta un 25% en renta variableestadounidense, otro 25% en RV internacional, un 30% en renta fija a largoplazo y  20% en renta fija medio plazo.Para ello elegimos los siguientes productos:

Y este sería el resultado:

* Backtestrealizado con Portfolio Visualizer.

1)   TIPOLOGÍA DE PRODUCTOS INVERTIBLES

Los ETP (Exchange Traded Product) son unaamplia variedad de productos financieros que comparten las siguientes características:

• Cotizan en los mercados secundarios de valores,estando sometidos a su normativa local y en muchos casos a directivas internacionales como la UCITS.
• Igual que los fondos de inversión, cuentan con una entidad gestora y otra depositaria, además de especialistas o proveedores de liquidez que tienen la obligación de garantizar precios de compra y venta a lo largo de toda la sesión, actuando como contraparte en las transacciones.
• Al cotizar durante toda la sesión, su valor liquidativo es transparente y puede ser consultado por los inversores en tiempo real.
• Los tipos de órdenes para comprar estos productos son análogos a los de las acciones (a mercado, limitadas, en stop, etc.) y, en muchos casos, la apertura de posiciones cortas también está permitida.
• Suelen tener como subyacente índices, materias primas, divisas, bonos, bienes inmuebles, derivados y, en general, cualquier producto invertible. De hecho hasta se pueden crear ETFs de ETFs.
• Transparencia: La composición del producto está claramente detallada y es pública. Incluso si se trabaja con productos sintéticos, construidos a base de derivados, o de gestión dinámica, las formulas y reglas que determinan su composición deben estar publicadas. 

Bajo la denominación de ETPs encontramos tres tipos de productos con características similares en cuanto a forma de cotización pero con estructura y riesgos asociados diferentes:

a)  Los ETFs (Exchange Traded Funds) son fondos cotizados diseñados para replica el comportamiento de un determinado índice general o sectorial. La cartera de un ETF está compuesta por las acciones que componen el índice de referencia en las proporciones necesarias para replicarlo con la mayor precisión posible. Cuando invertimos en un ETF estamos comprando una parte de la cartera del fondo, por tanto tenemos derecho a reparto de dividendos. De hecho algunos productos de esta categoría están diseñados específicamente para obtener buena parte de la rentabilidad vía dividendo;rentabilidades que en algunos casos superan el 4% anual (véanse: PFXF, PFF o HYEM)

b)   Los ETCs (Exchange Traded Commodities) en lugar de seguir a un índice, replican la evolución de materias primas: Gas Natural,petróleo, oro, plata. Están diseñados para seguir la evolución de un producto específico o de índices de commodities como el de metales industriales (S&PGSCI Industrial Metals) o el de productos agrícolas (S&P GSCI Agriculture Index). La mayor parte de los ETCs son de tipo son sintético: Invierten en las materias primas mediante futuros, opciones y swaps. Solo algunos ETCs especializados en metales preciosos compran físicamente el subyacente. Debido al uso mayoritario de productos derivados se considera que los ETCs son productos más arriesgados que los ETFs al tener riesgo de contraparte.

c)   Los ETN (Exchange Traded Notes) no son fondos, sino instrumentos de deuda subordinada. No poseen directamente ningún título, son notas (similares a un bono) emitidas por una entidad financiera. Por lo demás, cotizan exactamente igual que los anteriores productos. Son, con diferencia, el  producto más arriesgado; una nota es una merapromesa de devolver el principal, pero no está respaldada por ningún subyacente,sino por la calidad financiera (o rating crediticio)de la propia entidad emisora. Por tanto, además del riesgo de contraparte,existe riesgo de crédito: En caso de quiebra, como ocurrió con Lehman Brothers,los inversores podrían perder todo su dinero. En suma, los ETN son más recomendables como producto especulativo y para operativa en periodos cortos que como inversión a largo plazo.

En cualquier caso, al ser los fondos cotizados los productos más numerosos y populares, el termino ETF suele utilizarse de manera genérica para hacer referencia a todos estos productos,sustituyendo en la práctica al término ETP.

Los ETFs también pueden ser categorizados en función de la estrategia que sigue el fondo. De este modo tenemos:

• ETFs pasivos o indexados: Están diseñados para seguir de la forma más precisa posible la evolución de un índice. Los gestores profesionales exigen un nivel de precisión muy alto, siendo las comisiones prácticamente el único elemento de desviación admisible respecto a la rentabilidad del índice. Se conoce como tracking error la diferencia entre la rentabilidad de un ETF y su índice o benckmark de referencia. Debido a que la eficiencia se obtiene ajustando los gastos y existe gran competencia en este tipo de productos, los ETF indexados son realmente baratos: Los más líquidos (SPY, IVV, VTI, EFA, QQQ,etc.) son los que replican grandes índices y su gasto total anual (TER.- total expense ratio) suele oscilar entre 0,07% y 0,3%.

• ETFs de exposición inversa: Como su nombre indica, surgen paraposicionarse en el lado corto del índice o subyacente (bonos, materias primas,divisas) de referencia.  Sin embargo, sonproductos menos líquidos, más caros y con más riesgo que los ETFs convencionales. Su uso solo estaría justificado en el caso de que no se nos permita abrir cortos en el ETF. Cuando es posible, siempre es más eficiente y barato vender un ETF que comprar un ETF inverso. Por otra parte, un ETF inverso no sirve para cubrir el riesgo de una cartera en períodos prolongados o demucha volatilidad. La rentabilidad compuesta al alza no es simétrica de rentabilidad compuesta a la baja. Esta situación es similar a la del apalancamiento asimétrico. Por ejemplo, si un índice sube tres días consecutivos un 5%, la rentabilidad acumulada es del 15,76%. Pero si cae un -5% tres días consecutivos la pérdida acumulada será del -14,25%.

Veamos una situación realista:

 * Backtest realizado con PortfolioVisualizer

Este es el resultado de invertir $10.000 desde 2007 en una cartera formada por el SPY (SPDR S&P500) y otra por el SH (ProShares Short S&P500). A simple vista parecen dos curvas simétricas. Pero, como puede apreciarse, la rentabilidad acumulada está muy lejos de ser simétrica.

•  ETFs Apalancados:  Este tipo de productos replican un índice de referencia con un determinado nivel de apalancamiento. En realidad, son fondos sintéticos o ETNs construidos con derivados. El factor de apalancamiento suele ser x2 y x3. También existen ETFs apalancados inversos. Este tipo de productos no son apropiados para inversores poco experimentados o aquellos que quieran construir una cartera para el largo plazo. Están considerados un producto especulativo y de riesgo, más indicado para hacer trading en períodos cortos.Sin embargo, el trading con ETFs apalancados es más costoso y menos eficiente que el trading con futuros. Así que, salvo algunos productos sintéticos muy específicos, al especulador profesional le tienen mejor cuenta operar con futuros.   En el gráfico inferior podemos ver tres ETFs sobre el S&P500 con distinto nivel de apalancamiento: SPY(x1), SSO (x2) y UPRO (x3): 

* Fuente: XTF.com

―     ETFs sobre índices globales.- Formados por grandes cestas de valores que seleccionan empresas de un conjunto amplio de países. Comprando estos ETFs estaremos apostando por el crecimiento a escala global. Ejemplos:

―    ETFs sobre sectores específicos de la economía.- Han sido productos altamente demandados durante mucho tiempo. En la actualidad hay cientos de fondos que replican índices sectoriales del mismo país o de empresas similares a escala global. Permiten construir portfolios RV de forma más específica, por ejemplo, considerando estimaciones de crecimiento a medio ylargo plazo de un determinado sector de la economía. Suelen ser algo más caros que los ETFs indexados, aunque debido a la enorme competencia y alta demanda los gastos se hay reducido mucho. En la tabla inferior podemos ver ETFs de sectores tan dispares como biotecnología, distribución de agua, nuevas tecnologías, bienes de consumo o energías renovables: 

―    ETFs de valor y  crecimiento.- Productos centrados bien en empresas y sectores maduras con alto dividendo, bien en empresas o sectores con un fuerte potencial de crecimiento. De este modo el gestor puede diversificar el portfolio dedicando una porción del capital a obtener rentabilidad vía dividendo y, otra, vía expectativas de revalorización. Ejemplos:

1)     

     

2.  ETFs indexados a renta fija.- Son productos que buscan replicar índices de renta fija. Algunos invierten en renta fija de manera global y permiten acceder a la totalidad del mercado de bonos, pero la mayoría están especializados en un determinado segmento u horizonte temporal.  Algunos ETFs se centran en deuda pública a corto, medio o largo plazo, otros en bonos del tesoro o bonos corporativos. Dentro de este último grupo la oferta de ETFs está segmentada por niveles de riesgo crediticio (Ej. A- aaA) o regional (Ej. bonos del tesoro de países emergentes). Dos subgrupos de esta categoría que acaparan mucha atención son los ETFs de bonos convertibles (preferred stock / convertible bonds), considerados un producto híbrido de deuda y renta variable, y los ETFs sobre bonos High Yield (o bonos basura). Además de los productos indexados, también existen ETFs sobre renta fija de gestión activa que tratan de buscar los mejores activos en función de las condiciones del mercado. Vemos algunos productos de este grupo:




                   




3. ETFs sobre materias primas.-  Los fondos que invierten en índices específicos y cestas diversificadas de materias primas están teniendo mucho auge como instrumento para diversificar carteras tradicionales compuestas por acciones y bonos.  La fuerte revalorización de algunos productos agrícolas y metales raros, así como los continuos movimientos especulativos y cíclicos ligados a los procesos de acumulación y distribución hacen que estos productos tengan escasa correlación con los índices y contribuyan a suavizar la curva de resultados en las caídas bursátiles. Por otra parte, para el inversor poco experimentado, supone un gran alivio poder invertir en estos productos complejos mediante la simple compra de participaciones en lugar de recurrir a combinaciones de derivados y estar siempre pendiente de las fechas de vencimiento. Los ETFs de materias primas se dividen en dos categorías generales: Productos blandos y productos duros. En el primer grupo encontramos productos agrícolas y perecederos y, en el segundo, metales industriales, metales preciosos y energía. En general estos productos son más caros que los ETFs sobre índices y bonos. Ejemplos de este grupo:




            





4. ETFs de divisas.- La mayoría de estos productos son ETPs que replican los cruces de pares de monedas y periten apostar por la revalorización o depreciación de una moneda frente a otra. Así, para apostar por el par EUR/USD, en lugar de acudir al FOREX, podemos comprar participaciones del FXE (Guggenheim CurrencyShares Euro Currency) y mantenerlas a largo plazo en cartera. Una estrategia de posicionamiento en mercados globales que cubra el riesgo de divisa también se puede abordar mediante la combinación de ETFs sobre índices bursátiles internacionales y ETFs. de divisas. Últimamente han aparecido “ETFs de divisa cubierta” (Equity Hedged ETFs), que combinan en el mismo producto las ventajas de invertir en una cesta bien diversificada de índices mundiales y la cobertura frente a las fluctuaciones monetarias. Esta opción es excelente para carteras a muy largo plazo ya que sería literalmente “comprar y olvidar”. Sin embargo, todavía no hay mucha oferta de estos productos, sobre todo con la moneda base en euros. Últimamente también están apareciendo ETFs monetarios de gestión activa que apuestas por distintas combinaciones de divisas en función de la coyuntura internacional. Veamos ejemplos:


     

              




5.  Portfolios diversificados de ETFs.-  Forman parte de esta categoría productos muy diversos con una característica común; agrupan en un único ticker la exposición a múltiples mercados, materias primas y divisas.  Podemos considerar que estos fondos realizan una gestión semiactiva; por un lado compran en bloque otros ETPs que replican índices y, por otro, lo hacen siguiendo un esquema de ponderaciones y rebalanceos periódicos con los que se busca la consecución de los objetivos previstos en el diseño del fondo.  En esta categoría podemos situar los llamados ETFs Smart-Beta cuyo propósito es obtener beneficios que superen a los grandes índices de referencia pero manteniendo un riesgo equivalente. Esto se consigue implementando estrategias específicas que pueden evaluarse en backtest. Algunas de estas estrategias se basan en el “valor”, ponderando la robustez de las empresas y la rentabilidad por dividendo, otras en el “crecimiento”, centrándose en factores fundamentales como el incremento de las ventas, los flujos de caja o las expectativas sectoriales de crecimiento. También abundan las estrategias de “momento”, “market timing” y “tactical asset allocation” que combinan análisis técnico y fundamental. Ejemplos de este grupo:




            




6. ETFs sobre volatilidad.-  En esta categoría destacamos dos grupos muy diferentes: Los ETFs de mínima volatilidad, construidos para invertir en renta variable asumiendo el menor riesgo posible. La mayoría están indexados a los índices MSCI Minimum Volatility, aunque también hay productos de autor en los que los gestores seleccionan cestas diversificadas de empresas y sectores poco volátiles y con baja correlación. Por otra parte, están los ETFs que ofrecen exposición a la volatilidad. Se trata de productos complejos y mucho más especulativos que no son recomendables para inversores poco experimentados. Muchos de estos productos toman como referente el VIX. Pero los índices de volatilidad no se basan en activos tangibles que se pueda meter en cuartera, solo se pueden replicar mediante la compra de derivados. Luego, no son ETFs para la gestión pasiva; comprar y mantener indefinidamente, sino para utilizar en el contexto de portfolios dinámicos gestionados activamente. Para los profesionales tiene sentido introducir en las carteras de acciones posiciones largas en productos de volatilidad debido a la correlación negativa entre estos y los índices bursátiles. Funciona como un seguro contra el efecto “cisne negro”: Cuando los índices se desploman la volatilidad se dispara, por lo que un porcentaje muy bajo, incluso inferior al 10%, en productos como el VXX disminuye los picos de drawdown.  También existen fondos cotizados ya construidos bajo este criterio, son lo pertenecientes a la categoría Volatility Hedged Equity ETFs. Los productos de volatilidad son terreno abonado para el trading más especulativo en time frames muy pequeños. Normalmente se especula posicionándose en el lado corto o comprando ETFs inversos. Esto es así, porque el VIX suele estar en contango la mayor parte del tiempo, lo cual ofrece excelentes oportunidades para especular a corto. Veamos ejemplos de esta categoría:




            





7.  ETFs Alternativos.- Son los más sofisticados y ofrecen al inversor particular la posibilidad de comprar productos como los hedge funds, tradicionalmente reservados a instituciones  y grandes patrimonios. El término “alternativo” es una mera etiqueta y resulta muy difícil encontrar una definición común dada la enorme diversidad  de enfoques, estilos de inversión y productos en los que se invierte. Sí podemos decir que, además de los activos típicos de la gestión tradicional (bonos y acciones), estos fondos incorporan productos no convenciones como futuros y opciones (normalmente para cobertura, de ahí su nombre), materias primas e inversión inmobiliaria. Sus dos características distintivas son su baja correlación con los mercados y su complejidad estructural. Las subcategorías en las que se encuadran estos ETFs son: arbitraje, long/short, neutral market y managed futures. Algunos de estos productos son de tipo replicativo; tratan de seguir índices de referencia  de la industria hedge fund y, otros, son de tipo  especulativo, pretenden generar alfa mediante estrategias de gestión activa, asumiendo más riesgo vía apalancamiento con derivados. Algunos fondos representativos de esta categoría:




        







3)    ETFs PARA EL TRADING CUANTITATIVO

Desde un enfoque cuantitativo no hay diferencias en la operativa con distintas clases de activos. Técnicamente se sigue el mismo proceso al construir y evaluar estrategias de acciones, futuros, Forex o ETFs. Lo que se necesitan son activos que satisfagan unos requisitos mínimos para dar soporte a esta modalidad de trading. Básicamente nos interesan productos con un histórico largo, muy líquidos (sobre todo si vamos a trabajar en intradía) y con unos gastos de operativa lo más contenidos posible. Aunque nos parezca muy basto el universo ETF, en la práctica esto limita bastante la lista, ya que la explosión de estos productos se ha producido hace relativamente poco tiempo y no abundan los que cuenta con un histórico de 7-10 años que permita evaluar las estrategias en diferentes marco-épocas o configuraciones de los mercados. Si además ceñimos nuestra búsqueda al day-trading tampoco abundan los productos con liquidez suficiente para soportar la operativa en time frames pequeños, inferiores a una hora.  Con todo, podemos elaborar la lista de los “10 imprescindibles”, todos ellos con características comparables, e incluso mejores, que los futuros más líquidos. 




1.- SPDR S&P500 ETF (SPY)

Es sin ninguna duda el ETF más operado en intradía. Con 987 millones de acciones y un AUM que rondaba en junio de 2017 los 240.000 millones, la liquidez de este producto y la del grupo de opciones asociadas permite desarrollar estrategias en time frames muy pequeños, incluso en gráficos de ticks. El histórico de este mercado se remonta a 1993, mayor que el de muchos futuros y más que suficiente para el desarrollo de estrategias cuantitativas. Debido a su enorme liquidez el deslizamiento es muy pequeño y su expense ratio (0,09%) de los más bajos, aunque esto último poco importa al especulador a corto.

¿Qué aliciente puede tener un trader de sistemas para operar el SPY en lugar del ES (e-mini S&P500)? Indudablemente, la operativa con futuros sigue siendo más eficiente y barata que con ETFs. Sin embargo, su principal problema es la granularidad: Es decir, el capital que se necesita para incrementar el tamaño de la posición. En cuentas muy pequeñas cuesta mucho implementar gestión monetaria debido a la baja escalabilidad del producto. Por ejemplo, si disponemos de 50K y necesitemos 5K por contrato, debemos esperar a ganar un 10% antes de aumentar el número de contratos. Sin embargo, con las acciones del SPY cotizando a $250 podemos incrementar el tamaño de la posición de manera mucho más gradual. 









2.- FINANCIAL SELECT SECTOR SPDR FUND (XLF)

Estamos ante otro de los pesos pesados de la especulación con ETFs. Este producto, que replica el índice del sector financiero estadounidense, es también uno de los más longevos (1998) y líquidos (997 Millones de acciones y AUM ≈ 23 mil millones). Para el pequeño especulador resulta incluso más atractivo que el SPY ya que el precio de la acción es unas 10 veces menor ($24,2, Jun. 2017). Este producto también tiene un grupo de opciones muy activas que permiten el desarrollo de estrategias complejas. El XLF es también un componente habitual en muchos modelos de cartera y en la operativa long-term. Si se va a mantener mucho tiempo en cartera, conviene recordar que estamos ante un producto históricamente más volátil y con rentabilidad menor que el SPY.  Este es el resultado de invertir $10.000 desde 1999 en estos dos ETFs:






* Backtest realizado con Portfolio Visualizer 




3.- SPDR GOLD SHARES ETF (GLD)

El oro también es un producto muy demandado. En combinación con otros ETFs sobre índices bursátiles, permite suavizar la curva del equity, a la vez que ofrece cierta protección sobre el efecto de la inflación en las carteras a largo plazo. Como productos especulativos son buenos tanto el GLD (2004) como el GDX (2006) y el GDXJ (2009). El primero tiene un histórico más  largo, mayor AUM (35.000 Mill.) y número de acciones (109,6 Mill.), pero el tamaño de las acciones es unas tres veces mayor que el de los otros dos productos. Por ello su volumen medio es el menor. Esto lo convierte en un buen producto para sistemas sobre base diaria y semanal tipo swing (medium term y long term), pero no tanto para el intradía. Sin embargo, tanto el GDX como el GDXJ, con un volumen medio mensual mayor (51 mill. Y 17 mill. frente a los 7 mill. del GLD) y un tamaño de la acción más manejable ($32 y $22), son productos más apetecibles para intradía. Estos son sus datos básicos:




        





4.-  ISHARES MSCI EMERGING MARKETS ETF (EEM)

La inversión en economías emergentes es más volátil y arriesgada que la inversión en mercados maduros; a los riesgos inherentes a la RV, se suman el riesgo de moneda y de país. Sin embargo, su rentabilidad histórica en períodos largos es también mayor. Son estas dos características; más riesgo y mejor expectativa de beneficio las que hacen de estos productos  terreno abonado para la especulación. Si añadimos que el EEM es un producto muy capitalizado (AUM = 31 mil mill.), enormemente líquido (volumen medio mensual = 54 mill.) y con un largo historial (2003) no es de extrañar que sea uno de los fondos cotizados Top 10 de la especulación. Otro ETF similar es el Vanguard FTSE Emerging Markets (VWO), más líquido incluso, y que goza también de una excelente aceptación entre especuladores. Tiene un histórico algo más corto (2005).










5.-  BARCLAYS 20 YEAR TEASURY BOND FUND (TLT)

Este es el instrumento sobre renta fija con mayor volumen de negociación. Combina la solidez, al exponerse a la renta fija del Tesoro estadounidense de mayor duración, con una rentabilidad bastante elevada al posicionarse en deuda de los plazos más largos. Otros productos sobre renta fija de menor duración y volatilidad pero con gran volumen son el iShares 7-10 Year Treasury Bond  (IEF) y el Vanguard Total Bond Market (BND) que cubre un rango de vencimientos entre 5 y 10 años. Menos especulativo, pero componente habitual en numerosas carteras modelo que combinan RF y RV, es el iShares 1-3 Year Treasury Bond (SHY).  




        





6.- IPATH® S&P 500 VIX SHORT-TERM FUTURES (VXX)

Los índices de volatilidad como el VIX no son directamente invertibles, como ocurre con los índices bursátiles donde podemos comprar una cesta de acciones que replique exactamente sus movimientos. Por tanto, la volatilidad solo puede ser replicada a través del mercado de futuros. El VXX es un ETP muy líquido, demandado tanto por especuladores a corto como por gestores de carteras que lo utilizan como instrumento de cobertura. Este producto trata de emular la volatilidad a 30 días, para ello compra futuros del segundo vencimiento y vende los del primero en una proporción que se calcula diariamente. Como el VIX estadísticamente está en contango en 10 de cada 12 vencimientos, la cotización del VXX va perdiendo dinero con el tiempo a un ritmo gradual, interrumpido por cortos y abruptos latigazos de volatilidad que coinciden con fases backwardation del futuro de VIX. Otros productos sobre volatilidad interesantes para el trading algorítmico son: ProShares VIX Short-Term Futures (VIXY) con un comportamiento prácticamente igual pero con menor volumen, ProShares VIX Mid-Term Futures (VIXM) que sigue la volatilidad a medio plazo y tiene una desviación anualizada y una tasa de caída de aproximadamente la mitad que el VXX, y el VelocityShares Daily Inverse VIX Short Term (VIX) que es el inverso del VXX, lo que permite comprar y mantener en periodos más largos, el problema es que es menos eficiente y líquido.

En el gráfico inferior (escala logarítmica) vemos el resultado de invertir $10.000 entre 2012 y 2017 en el VXX, XIV y VIXM:







* Backtest realizado con Portfolio Visualizer 





7.-  UNITED STATES OIL FUND (USO)

Este es otro producto muy demandado que ofrece exposición al petróleo. Por su elevado volumen, permite la operativa intradiaria, aunque también puede usarse como instrumento de cobertura en grandes carteras. La volatilidad de este producto es enorme, alcanzando entre 2008 y 2009 un DD del 92%. Debido a la estructura contango del producto, su comportamiento a largo plazo es similar al VXX, aunque con una tasa de degradación menos acusada. Una versión apalancada (x2) aunque menos líquida de este producto es el ProShares Ultra Bloomberg Crude Oil (UCO). Dada su enorme volatilidad, solo es apropiado para la especulación en períodos muy cortos.
















8.- ISHARES RUSSELL 2000 (IWM)

Este ETF es otro clásico de la especulación. Su subyacente son las empresas de pequeña capitalización que forman parte del índice Russell 2000.  Los inversores más activos podrán desarrollar estrategias intradiarias dado que  su enorme volumen garantiza un deslizamiento mínimo incluso en time frames muy pequeños. También es un candidato óptimo para el trading cuantitativo al disponer de un histórico que se remonta al año 2000. Los diseñadores de portfolios RV para el largo plazo encontrarán en este ETF un “bloque de construcción” idóneo para posicionarse cómodamente en el segmento de las small-cap a un precio relativamente bajo. Otros ETFs, con menor volumen y AUM, que también siguen el Russell 2000 son el Vanguard Russell 2000 (VTWO) y el SPDR Russell 2000 (TWOK):










9.-  POWERSHARES QQQ ETF

El QQQ es un producto con estructura UIT (Unit Investment Trust) que sigue al NASDAQ 100. Con un AUM de 50 mil millones, un volumen medio mensual de 37 mill. y un histórico que se remonta al año 1999 es uno de los ETFs más líquidos que pueden encontrase actualmente. Por ello es un vehículo apropiado para el desarrollo de estrategias cuantitativas. Quizá la única pega es el tamaño de las acciones, algo elevado para los gustos del pequeño especulador. Aunque el expense ratio (0,2%) es bajo e irrelevante para la operativa a corto, los gestores de carteras permanentes pueden encontrar un producto de similares características con menor gasto anual (0,04%), el  Schwab U.S. Large-Cap Growth (SCHG). Aunque no replica el NASDAQ 100, sino una subcategoría del Dow Jones U.S. Total Stock Market, invierte prácticamente en las mismas empresas y tiene un comportamiento parecido, aunque algo menos volátil:










10.-  ISHARES MSCI EAFE (EFA)

Este producto ofrece exposición a los mercados internacionales más desarrollados, excluyendo EE.UU. Su capitalización y volumen son muy altos, lo que facilita la especulación  a corto y el abordamiento sistemático. Quizá la única pega es que, al invertir en acciones de larga capitalización y mercados maduros, su rentabilidad y volatilidad son menores que en otros índices. Al igual que otros productos ya comentados, este ETF es un bloque casi obligado en las carteras profesionales de renta fija. Otros ETFs de la misma categoría y con elevado volumen son Vanguard FTSE Developed Markets (VEA), iShares Core MSCI EAFE (IEFA) y Schwab International Equity (SCHF):










4)    VENTAJAS Y RIESGOS OCULTOS DE LA OPERATIVA CON ETFs




Tanto para el inversor tradicional como para el especulador a corto la operativa con ETFs tiene innegables ventajas respecto a otros vehículos de inversión, aunque también acarrea riesgos inherentes derivados del modo en que se construyen estos productos cotizados y de las instituciones que los gestionan.




El pequeño inversor a largo plazo encontrará las siguientes ventajas:




―     Sencillez de acceso a una lista interminable mercados, productos invertibles y estilos de inversión.

―     Bajos costes globales en comparación con los fondos; sobre todo los productos indexados.

―     Transparencia en la composición: A diferencia de los fondos, que solo tienen obligación trimestral de publicar los cambios en la situación de sus carteras, esta información es actualizada diariamente por los proveedores de ETPs.

―      Transparencia en la valoración: Los ETF cotizan durante toda la sesión; podemos conocer al momento datos como el precio, volumen y profundidad del mercado.

―     Liquidez: Los principales fondos cotizados son enormemente líquidos; mucho más que las acciones individuales y, en algún caso, más incluso que los futuros sobre el propio índice.

Para el especulador a corto será de enorme utilidad:

―     La posibilidad de entrar al mercado empleando la misma variedad de tipos de órdenes que con acciones y futuros.

―     El posicionamiento en corto (posible en la mayoría de los productos) y la capacidad de apalancamiento permitida por algunos borkers.

―     La posibilidad de conocer en tiempo real la profundidad del mercado y el tamaño de la horquilla bid-ask  o spread de mercado.

―     La inmediatez de la operativa on-line y la valoración de los productos en tiempo real.

―     Costes de brokerage muy reducidos, similares a los de la compra de acciones. Muchos brokers on-line tienen tarifa plana por operación y algunos ETFs están exentos de estos gastos. Eso sí, no son precisamente los más líquidos. 

 

Por lo que se refiere a los riesgos de la operativa con ETFs no todos repercuten por igual en la inversión a largo y la especulación en ventanas temporales pequeñas. De hecho el horizonte temporal es un riesgo en sí mismo, sobre todo cuando se trabaja con productos complejos, apalancados o ligados a la volatilidad. Además de los riesgos compartidos con otros productos de RV como el riesgo de mercado, que se puede mitigar parcialmente mediante diversificación a escala global pero nunca abolirse del todo, y el riesgo de trading, o gastos de todo tipo en los que incurrimos por el hecho de operar y que hacen que la inversión pierda eficiencia, al invertir en ETFs debemos considerar los siguientes:

1.- Riesgo de liquidez:

Como ya hemos visto, dentro de la familia ETF existen algunos productos enormemente líquidos, con unos deslizamientos mínimos e idóneos para el intradía. Pero en esta jungla de miles de productos, muchos de ellos complejos o de nueva creación, lo que más abunda es la baja liquidez. Por ello lo habitual es operar con gráficos diarios o semanales, entrando al mercado con órdenes limitadas para evitar deslizamientos prohibitivos. Cuando se opera en productos nuevos merece la pena estudiar la distribución horaria del volumen: En muchos casos encontramos pequeños intervalos de sesión en los que se agrupa la mayor parte del volumen y horas en las que apenas hay liquidez.

2.- Riesgo estructural:

Este riesgo hace referencia a la forma como está construido el producto. En general se consideran menos arriesgados los ETF físicos que los sintéticos. Los primeros replican un índice invirtiendo directamente en sus componentes, mientras que los segundos utilizan derivados o swaps. Generalmente la contraparte en un contrato swap es un banco de inversión, luego su mayor o menor calidad crediticia genera riesgo de contraparte.

Entre los riesgos estructurales también están el riesgo país y riesgo moneda. Muchos ETFs invierten en mercados emergentes que incluyen países en vías de desarrollo con una situación política y económica muy inestable. El riesgo moneda ocurre cuando compramos ETFs denominado en una divisa (generalmente dólares) distinta a la nuestra. No es infrecuente encontrar situaciones en las que un fondo obtiene, sobre el papel, una rentabilidad anual elevada de la que nos beneficiamos poco o nada debido a la depreciación de nuestra moneda. Como ya hemos comentado en este trabajo, recientemente han aparecido “ETFs de divisa cubierta” que tratan de solventar este problema.

3.- Riesgo de tracking-error:

En los fondos indexados interesa saber la precisión con la que el ETFs es capaz de replicar los movimientos del índice. Para ello se utilizan dos métricas la “diferencia de seguimiento” (Tracking Difference) y el “error de seguimiento” (Tracking Error). La primera es la diferencia entre la rentabilidad anualizada del fondo y del índice de referencia y, la segunda, el error de desviación, más palpable en momentos de alta volatilidad. Aunque normalmente hay relación entre ambas, no son dos métricas intercambiables. La diferencia de seguimiento está relacionada con los gastos de gestión e impuestos, mientras que el error de seguimiento es un problema estructural que tiene que ver con la forma (física o sintética) en que está construido el ETF. En la imagen inferior se puede apreciar el Tracking Error de los dos principales productos que siguen el S&P500; el IVV y SPY:










Este tipo de riesgo es relevante para la gestión profesional a largo plazo, pero no tiene impacto desde el enfoque especulativo.

4.- Riesgo de contraparte:

Este tipo de riesgo es específico de los productos de replicación sintética. En los ETNs que utilizan swaps el riesgo se concentra en el emisor de este instrumento financiero derivado. Para evitar el riesgo de incumplimiento se establecen mecanismos de garantías colaterales con varios bancos. En otros productos sobre RV que utilizan subyacente físico el riesgo de contraparte está en la práctica del préstamo de acciones. El prestatario de las acciones puede ser una institución financiera e incluso otro fondo, por ejemplo un hedge fund. Normalmente se eligen para esta práctica instituciones consideradas seguras; muy capitalizadas y con alta calificación crediticia. Sin embargo, la crisis del 2008 nos ha enseñado que cuando surge una situación de desconfianza generalizada en los mercados se produce una cadena de incumplimientos que afecta también a las instituciones más sólidas. Este tipo de riesgo es más preocupante cuanto mayor sea el horizonte de la inversión y a penas afecta a la especulación a corto.

5.- Riesgo de liquidación:

También conocido como  “riesgo de emisor” o “riesgo de insolvencia”, hace referencia a la posibilidad que la entidad emisora del ETF sea incapaz de hacer frente a sus pagos o compromisos futuros. Las agencias de rating como Moody´s, Standard & Poor´s o Fitch se ocupan de calificar la calidad de las instituciones y productos invertibles, pero ya hemos visto lo erróneas que pueden llegar a ser en muchos casos. Ni que decir tiene que los ETFs más populares y líquidos son los menos afectados por el riesgo de insolvencia. 




4)    ALGUNOS CONCEPTOS CLAVE SOBRE EL UNIVERSO ETFs:

 

 

―     Beneficio total (total return): Retorno total del producto considerando el NAV al inicio y final del período de cálculo. No es lo mismo que el beneficio obtenido por el accionista, calculado como la diferencia entre el precio de compra y venta de las acciones.

―     Coeficiente de gastos (expense ratio): Gasto operativo anual que la entidad gestora del fondo repercute sobre los accionistas. Se expresa como porcentaje de los activos netos. Este gasto no incluye las comisiones que se pagan al broker por comprar y vender acciones.

―     Comisiones: Cantidad pagada el broker por operar con cualquier producto invertible. La política de comisiones es muy variable, algunas agencias y bancos cobran un porcentaje que varia en función del tamaño de la operación, otras aplican tarifas planas o tarifas fijas por tramos. Muchas instituciones ofrecen listas de ETFs exentos de comisiones.

―     Diamonds: Término informal utilizado para las acciones del popular ETF DIA (SPDR Dow Jones Industrial Average) indexado al Dow Jones. Se trata de uno de los productos más veteranos y de enorme capitalización.

―     Estilo inversor: En el mundo de los ETFs existen dos estilos generales con una gran cantidad de subcategorías: Fondos indexados o de gestión pasiva, que se limitan a seguir a un índice de referencia, y fondos de gestión activa, diseñados para satisfacer un determinado objetivo inversor (alta rentabilidad, minimizar el riesgo, neutros respecto al mercado, etc.) Entre ambos se sitúan los ETFs Smart-Beta; siguen a un índice pero modifican ligeramente su composición para tratar de batir al mercado o disminuir el riesgo. 

―     Estructura del ETF: Forma en la que está constituido el fondo. Existen al menos siete estructuras diferentes: Open-End, Unit Investment Trust (UIT), Grantor Trust, Limited Partnerships (LPs), Exchange Traded Notes (ETN), C Corporation  (C-Corp), Exchange-Traded Managed Fund (ETMF).

―     ETF físico: Aquel que replica un índice invirtiendo parcial o totalmente en sus constituyentes. Se considera más seguro al no tener riesgo de contraparte.

―     ETF sintético: Aquel que replica a los índices mediante contratos swap con una entidad principal y otras, “colaterales”, para disminuir el riesgo de contraparte. También hay productos sintéticos (normalmente apalancados) construidos con futuros y opciones.

―     Fondo tipo closed-end: Fondos de capital fijo. Realizan una colocación de acciones en el mercado y una vez que se compran todas las participaciones ya no se realizan nuevas emisiones.

―     Fondo tipo open-end: Fondos de capital variable. No tienen ni límite ni plazo de emisión. El capital del fondo varía continuamente en función del número de acciones en el mercado.

―     Fondos apalancados: Existen ETFs que replican índices con un factor de apalancamiento x 2 y x 3. Ni que decir tiene que el riesgo es proporcional al apalancamiento, pero no así el retorno anualizado, como ya hemos visto. No se consideran un vehículo adecuado para inversores particulares o poco experimentados.  

―     NAV (net asset value): Valor de un fondo mutuo calculado como la diferencia entre sus activos netos y pasivos divididos por el número de acciones. Este valor puede ser mayor o menor que el precio al que cotiza el ETF.

―     Qubes (QQQ): Término informal utilizado para las acciones del ETF PowerShares QQQ indexado al Nasdaq 100.

―     Retorno respecto al NAV: Cuando la cotización de un ETF está por debajo de su NAV se dice que el producto cotiza con descuento respecto al NAV (Premium to NAV).

―     Spiders (SPDRs): Término informal utilizado para las acciones del SPY (SPDR S&P 500), actualmente es el ETF más capitalizado y con mayor volumen de negociación del mundo.

―     Spread de mercado: Horquilla bid-ask. Diferencia entre la demanda y la oferta. Está relacionado con los términos liquidez y deslizamiento. Cuanto mayor es la liquidez del producto más cerrada está la horquilla posicional y menos deslizaremos al comprar y vender. En los fondos indexados también suele utilizarse el termino spread para hacer referencia al diferencial entre ETF e índice de referencia.

―     UIT (Unit Investment Trust): Uno de los tipos más comunes de fondos. Según la denominación de la SEC se trata de una compañía de inversiones en la que las acciones solo son canjeables en bloques grandes (por ejemplo, 50.000 unidades) entre institucionales y luego se ponen en circulación en el mercado secundario.

 

 Andrés A. García

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